文章来源： 斑马消费
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作者：沈庹
四川医药流通业“老二”合纵药易购正在冲击创业板。
医药流通行业普遍的低盈利之外，合纵药易购还需要面对库存压力以及公司在省外市场拓展上的不力：公司八成业务集中在四川，但省内市场空间有限，要想与九州通、同济堂等行业巨头们竞争，省外市场是必经之路。
公司还寄希望于医药流通全产业链。上游投资制药企业，下游开药店、投诊所、搞咨询业务，最终目标是扩大自己的营销网络。
专做“院外市场”医药流通
6月底，医药流通企业四川合纵药易购医药股份有限公司（简称“合纵药易购”）披露IPO招股书，拟登录创业板募资4.45亿元，主要用于电商物流中心建设和补充流动资金。
合纵药易购专注于“院外市场”的医药流通，代理制药企业的产品，分销给药店和诊所等，公司的大客户包括一心堂（002727.SZ）、正和祥等。
截至2018年底，公司服务的社区医药终端和基层医疗机构超过35000家；在主要市场四川，公司已经覆盖了80%以上的医疗连锁企业、60%以上的单体药店和40%以上的诊所，形成了700余家下级分销商的医药分销体系。
中国医药商业协会2018年度会议公告的药品批发企业百强排名中，合纵药易购位列第69，在四川省内仅次于科伦医药（第16名），科伦医药为科伦药业（002422.SZ）的联营企业。四川还有本草堂（第79名）和贝尔康（第89名）入围百强名单。
2016年-2018年，公司营业收入分别为12.41亿元、15.87亿元、20.24亿元，归属净利润分别为2889.96万元、4459.79万元、5655.78万元。2018年，公司净利率仅为2.79%。
而且，这个盈利水平还是建立在高额税收优惠的基础上的。2016年-2018年，公司享受税收优惠政策而减少的当期所得税费用分别为432.68万元、649.04万元、793.39万元。
实际上，整个医药流通行业的利润都很薄。2016年-2018年，合纵药易购的毛利率分别仅为8.48%、8.99%、8.33%，还略高于行业平均水平。
省外市场拓展迟缓
在行业竞争依旧白热化、市场集中度仍未达到国外市场水平的背景下，规模仍然是医药流通企业的主要诉求。
受运输半径的限制，以及制药企业授权代理制度的影响，中国医药流通行业形成了以地区市场分割经营为主的市场格局。
合纵药易购的主要业务集中在四川。2018年，四川市场的营业收入占公司营业收入的81.06%，西南其他地区占10.03%。
鉴于公司在四川市场的覆盖程度，以及科伦医药等竞争对手的挤压，要想继续扩大规模，就只能向省外市场扩张。
合纵药易购2007年成立以来，在省外市场扩张上一向保守，直到2018年才开始通过收购和与当地资源合作的形式，拓展河南市场。
2018年7月，合纵药易购（河南）医药有限公司成立，公司持股51.02%，自然人李跃民和席建涛分别持股41.98%和7%。
李跃民履历不详；企查查信息显示，席建涛曾是河南虞城县医药公司人民药店（已注销）的负责人，至今仍然是虞城县百祥医药连锁有限公司的第二大股东。
合纵药易购（河南）2019年5月收购虞城县百川医药有限公司100%股权，将之更名为河南药易购合纵医药有限公司。百川医药成立于2010年，席建涛曾是该公司第二大股东。
存货飙升占流动资产一半
随着合纵药易购规模的扩张，公司的运营问题也凸显出来，最突出的就是存货规模的飙升。
2016-2018年底，公司存货账面价值分别为1.62亿元、1.69亿元、2.23亿元，占流动资产的比例分别为53.10%、54.16%、47.95%。
A股与合纵药易购业务构成最接近的九州通和同济堂（600090.SH），均为全国性大型医药流通企业。2018年，九州通营业收入871.36亿元，归属净利润13.41亿元，同济堂营业收入108.42亿元，归属净利润5.29亿元。
2018年底，九州通（600998.SH）和同济堂的存货账面价值分别为138.91亿元和6.18亿元，占其当期流动资产的比例分别为24.35%和10.24%。
因为公司定位于“院外市场”，较少被拖欠货款，所以公司应收账款整体规模不大。
但是，斑马消费发现，近年公司应收款呈显著增长趋势。2016-2018年底，公司应收票据及应收账款897.78万元、1764.08万元、3800.28万元。
准备做医药全产业链？
竞争激烈、规模有限、盈利能力差、存货压力大……这些问题一直困扰着以医药流通为主业的合纵药易购。
近几年，公司终于迈开步子，对内改革。
2014年，合纵药易购成立全资子公司成都合升易科技有限公司，上线“合纵医药网-药易购”线上药品采购平台。
公司电子商务平台业务收入从2016年的3.36亿元增长到8.37亿元，年均复合增长率57.83%。但是，该业务几乎无法盈利：2018年，合升易科技的净利润仅为7.23万元。
医药流通业务之外，合纵药易购通过投资进击上下游。
上游，公司投资了多家制药企业。
2017年，公司投资禾泰药业，持股3%，2018年，公司投资字库山药业，持股1%。2019年4月，公司设立四川合纵中药饮片有限公司，持股85%。
下游，公司投资了多家药店和诊所。
2007年，公司成立控股子公司康乐康连锁，持股51%；2015年，成立全资子公司健康之家连锁。
康乐康连锁主营连锁药店，目前有加盟店220家，公司业绩未披露。截至2019年6月底，健康之家连锁旗下共有直营连锁药店15家，加盟连锁药店305家；2018年，健康之家连锁净利润-666.06万元。
连锁板块，公司还成立了尚医咨询，针对中小连锁企业提供管理咨询服务，最终目标为提高公司的门店终端覆盖量、扩大营销网络。
另外，公司在2017年投资了连锁诊所易诊云，持股10%。
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