医研外包（CRO）行业上市公司扫描丨行业观察

文章来源：反身性之投资

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作者：反身性之投资

受益于国内创新药研发热潮与仿制药一致性评价持续推进，国内业务占比提升。一方面国内创新药研发热潮带动临床试验业务快速增长，另一方面仿制药一致性评价推动 BE 试验数量保持稳定增长。

研发投入是一款创新药的整个生命周期中投入最大，且较早期的阶段，CRO占据了这一链条中价值量最大的一环，其业务具有延伸性。CRO企业在某一细分领域完成积累后，会随着客户研发管线的推进，延伸到其他CRO细分领域。初期主要在CRO业务内部延伸，之后甚至延伸到CMO、CSO、融资、咨询等方面。未来，CRO龙头将服务于研发立项（咨询）、融资（投资）、研发（CRO）、生产（CMO）、销售（CSO）等药品全生命周期，实际天花板高。例如，全球龙头昆泰已经完成了咨询服务、投资服务、CRO服务、CSO服务的布局。

药明康德（603259.SH）

公司是国内医药产业中唯一在全球范围内竞争中走出来的第二大临床前CRO公司。公司成立于2000年，凭借着国内成本和人力资源优势，公司大量承接外资药企的创新研发外包需求，在与全球临床前CRO公司的竞争中脱颖而出，逐步成长为全球第8大CRO公司，临床前业务规模为全球第二。目前，公司拥有遍布全球的26个研发基地/分支机构。公司18年实现收入96亿、归母净利润22.6亿，分别同比增长24%、84%。19Q1实现收入27.7亿、归母净利润3.86亿元，分别同比增长29%、33%。

把握创新前沿，公司是内资药企转型创新的合作首选。公司客户几乎涵盖了全球各大药企。大客户优势使得公司有机会较早接触到全球药品研发的前沿。国内医药产业正迎来大破大立，短期内，内资药企的创新药研发仍是以“me-too”类创新药为主，这使得公司成为内资药企转型创新的合作首选。国内客户占比逐年提升，从17年的20%提升到18年的25%。

构建一体化赋能平台，公司助力全球创新浪潮。依托于CRO业务的延伸价值，公司正逐步构建了药物全生命周期的服务能力，目前已布局临床前CRO、临床CRO、CMO等环节。另外，公司也在积极投资创业期公司，可以理解为融资服务。在研发分散化浪潮下，公司凭借一站式服务能力，将为有创新需求的药企赋能，助力全球创新浪潮。

泰格医药（300347.SZ）

前瞻布局，终成国内临床CRO龙头。公司成立于2004年，在成立初期就根据GCP和ICH-GCP的规范要求，建立了全面的临床试验标准操作规程SOP。公司的高标准要求，使其充分受益于08年之后开始的外资药企中国区临床浪潮，逐步成长为国内临床CRO龙头。2018年其收入和归母净利润为23亿、4.7亿，分别同比增长36%、57%。19Q1实现收入6.01亿、归母净利润1.46亿，分别同比增长29%、52%。

订单充足+股权激励考核高要求，业绩有望持续较高增长。临床CRO在国内研发投入大潮下，行业将持续高景气，泰格的订单十分充足。18年新增合同33亿，年底在手合同高达37亿，分别同比增长36%、33%，十分充足。股权激励考核要求19年净利润增长不低于40%。如果剔除19年新增3300万股权激励费用因素，实际19年净利润要求增长超45%，彰显发展信心。

全球化布局+投资业务，打开远期成长空间。近年来，公司通过海外收购（韩国DreamCIS、美国BDM等）、设立海外子公司（日本、新加坡、加拿大等）等方式，逐步建立了13个海外办事处。随着内资创新药企开展全球多中心临床，泰格极有可能携手走向全球。公司通过CRC和数据统计业务，已经与众多外资药企建立联系，已经初步具备了承接全球多中心临床试验的能力。另外，公司投资业务储备丰富，已参股投资近100家创新医药企业。18年实现1.2亿投资收益，同比增长128%。19Q1实现4300万投资收益，预计19年全年有望达1.5亿。全球化布局和投资业务，打开了公司的远期成长空间。

昭衍新药（603127.SH）

专注24年，成就药物安评领域“金字招牌”。公司自1995年创办之初就专注于药物安全性评价业务。经过多年积累，公司目前是国内唯一拥有两个通过GLP认证基地，分别位于北京和苏州，贴近我国两大生物医药产业集群。另外，公司于2009年国内首批通过美国FDA的GLP检查。目前，公司已成为我国药物安评领域“金字招牌”。公司品牌受到市场广泛认可，市场部仅不到20人，但18年收入4.1亿、归母净利润1.1亿元，分别同比增长36%、42%。

受益国内创新大潮，公司在手订单饱满，苏州新产能投产在即。截至18年底，公司在手订单饱满，达8亿。公司现有两处动物房，合计1.82万平米，产能较为紧张。苏州1.1万平米新动物房已经于19年5月开始试运营。我们粗略估算，加上新产能，足以支撑公司未来3年较快增长，收入体量有望达到8-10亿。

发力全球市场，打开成长天花板。公司拟收购的Biomere公司创立于1996年，靠近美国波士顿市，是美国新英格兰地区前三大临床前CRO公司之一。Biomere客户涵盖众多国际大药企，18年CRO业务收入1.26亿、净利润1100万元，员工约100人，拥有约8268平方米实验室及动物房。本次收购协同效应显著。昭衍虽已在美国加州设立子公司，但此前主要服务于内资药企国内临床申请需求，18年内资药企收入占比97%。通过本次收购，昭衍将强化满足全球药企在FDA申请临床试验需求的能力。美国作为全球最大药品市场，该地区的临床申请需求是全球药物评价业务竞争的主战场，从这一市场中走出了全球安评龙头——查尔斯河。本次收购将打开公司的成长天花板。

服务深度和广度稳步推进，深挖护城河。动物模型是安评业务的核心竞争力之一，公司拟设立的启辰生物将主要从事用于新药研发的动物疾病模型创建，未来将提供新药研发的基因编辑模式动物定制服务。另外，公司正逐步向下游临床1期、药物警戒业务延伸。凭借着服务能力的深度和广度布局，公司竞争力将更加强化。

康龙化成（300759.SZ）

国内第二大临床前CRO公司。公司成立于2004年，相比于药明康德成立的2000年，起步稍晚，但凭借着国内成本和人力资源优势，公司在成立之初就大量承接外资药企的创新研发外包需求，迅速进入到临床前CRO公司的第一梯队。并在睿智化学经历了上市风波后，康龙化成迅速超过睿智，在与全球临床前CRO公司的竞争中脱颖而出，成长为国内第二大临床前CRO公司。随着近年国内创新大潮兴起，国内客户占比逐年提升，18年约占10%。公司18年实现收入29亿、归母净利润3.4亿，分别同比增长27%、47%。

公司业务发展于药物发现阶段，随着业务规模的不断扩大和客户对新药研发服务需求的演进，逐步向后延伸。18年公司临床前、临床、CMO业务收入占比分别为65%、12%、22%。随着业务布局的完善，公司盈利能力呈提升态势。

创始团队 Boliang Lou、楼小强和郑北合计持有 28.58%股权，是公司实际控制人。其中，Boliang Lou 博士学术背景深厚，一直掌舵公司技术和业务发展。创始团队在行业内经营多年、精耕细作，是公司长远发展的重要保障。

全流程布局稳扎稳打。依托于临床前业务，公司在药物研发的早期就介入，随着客户研发管线的推进，公司也在逐步完成研发后续流程的布局。目前，公司已经具备了药物研发的全流程服务能力，包括临床前CRO、临床CRO、CMO等。18年，公司药物发现阶段的体内外生物科学83%的收入来源于与实验室化学的协同效应，77%的CMC收入来源于与药物发现服务（实验室化学和生物科学）的协同效应，为临床批件申请（IND）进行的药物安全性评价实验中有60%的API工作由公司CMC部门完成。在研发分散化浪潮下，公司凭借一站式服务能力，优势将愈发明显。

把握创新前沿，公司是内资药企转型创新的合作优选之一。公司客户几乎涵盖了全球各大药企，大客户优势使得公司有机会较早接触到全球药品研发的前沿。国内医药产业正迎来大破大立，短期内，内资药企的创新药研发仍是以跟随式的“me-too”类创新药为主，这使得公司成为内资药企转型创新的合作优选之一。

康龙化成可以近似看做体量较小的药明康德，其18年收入是药明康德的30%。由于大型药企出于风险、成本、专利等方面的考虑，不会将一个项目完全外包到一家CRO公司，所以康龙化成同样受益于行业的第三波浪潮。同时，Biotech公司由于人力有限，一般会整体性的外包给一家CRO公司，康龙化成在完成全流程布局后，承接Biotech公司订单的能力将大大增强。

药石科技（300725.SZ）

公司是分子砌块龙头。药石成立于2006年，自成立之初就致力于分子砌块的研发和生产。目前，药石已成为分子砌块领域龙头，构建了拥有近10万种不同结构的分子砌块库，客户涵盖了全球各大创新药企。药石凭借深厚的技术积累，毛利率维持在60%左右，显著高于行业平均水平。18年药石收入、归母净利润分别达到4.78亿（+75%）、1.33亿元（+99%）,13-18年CAGR分别为52%、49%。

布局研发最前端，业务随管线共成长。分子砌块是化学药研发的入口，药石深度布局，在创新药研发的最早期就介入。随着客户管线的推进，单一品种的订单量将呈现几何级数增长。比如在药物发现环节可能订单在克级，到了商业化阶段甚至将达到吨级。

储备项目丰富。推算18年克级规模的分子砌块订单同比增长超70%，收入占比约30%。19Q1毛利率为58.37%，同比仅下降0.03 pp，表明公司19Q1克级订单继续保持高增长，预计占比仍有30%。另外，19Q1前五大客户收入占比为49%，相比于18Q1的62%，客户结构更加多元。随着更多的客户研发管线推进到临床、上市环节，后续将有更多大订单。

向后端自然延伸，小而美崛起在路上。依托于分子砌块的入口价值，药石正逐步向后端环节延伸。18年10月，公司收购并增资浙江博腾（现改名为晖石药业），参股37.4%，完成原料药平台的布局。此外，药石的全资子公司山东谛爱将逐步聚焦于制剂的生产。至此，药石已经完成了分析砌块、原料药、制剂的布局。

以上是5家CRO上市公司的简单介绍，哪家企业你比较看好？